天風(fēng)證券（601162）股份有限公司吳立,陳瀟近期對仙樂健康（300791）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《外延并購助力全球化發(fā)展，境外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高增》，本報(bào)告對仙樂健康給出買入評級(jí)，認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為34.50元，當(dāng)前股價(jià)為25.32元，預(yù)期上漲幅度為36.26%。

　　仙樂健康

　　1、中國VDS行業(yè)：穩(wěn)步提升，長期增長空間可期

　　1)市場規(guī)模：多項(xiàng)驅(qū)動(dòng)，VDS市場持續(xù)擴(kuò)容，未來仍有提升空間。據(jù)歐睿國際數(shù)據(jù)，2023年中國VDS市場規(guī)模增長至2253.41億元，增速遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)國家。我國VDS行業(yè)發(fā)展時(shí)間短，居民相關(guān)消費(fèi)意識(shí)和習(xí)慣尚未成型，人均消費(fèi)水平存在較高增長空間。主要市場增長驅(qū)動(dòng)因素有三：①國民健康意識(shí)提升疊加生活改善帶來健康需求躍升；②人口老齡化程度加深，銀發(fā)經(jīng)濟(jì)帶來新增長；③青年人心態(tài)轉(zhuǎn)變，帶來消費(fèi)新勢力。據(jù)歐睿國際數(shù)據(jù)，VDS市場2028年將達(dá)到2931.53億元，未來增長空間可期。

　　2)市場格局：

　　①線上渠道占比不斷增加，電商渠道增長可期。多方政策因素加上疫情影響，線上渠道占比不斷增大，逐漸超過直銷渠道位列第一。23年，線上銷售份額占比已超過一半。隨著的電商渠道的發(fā)展，藥店渠道的發(fā)展將持續(xù)承壓發(fā)生轉(zhuǎn)移，占比可能會(huì)持續(xù)下降。線上渠道已成為企業(yè)部署重點(diǎn)；②行業(yè)集中度低，頭部企業(yè)市占率仍存在提升空間。相比于加拿大、澳大利亞等國家，中國VDS市場集中度較低，23年CR5為30%。原因主要為行業(yè)技術(shù)與資金門檻較低；產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，難以形成核心競爭力；頭部企業(yè)市場占比低等。

　　2、公司競爭力：研發(fā)、生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)充分，外延布局全球市場

　　1)產(chǎn)業(yè)鏈：跨國并購打造全球產(chǎn)業(yè)鏈，助力海外業(yè)務(wù)本地化供應(yīng)與營銷。公司于2016年完成了對德國公司Ayanda的收購，Ayanda系一家歐洲大型的專注于復(fù)雜配方軟膠囊的營養(yǎng)保健食品行業(yè)合同生產(chǎn)商。主要客戶包括國際知名醫(yī)藥與營養(yǎng)保健食品企業(yè)，如Takeda、Queisser Pharma、Orthomol等。公司于2023年1月收購了美國Best Formulations的控制權(quán)。公司早在2012年就在美國設(shè)有經(jīng)營實(shí)體，對美國的公司治理、合規(guī)監(jiān)管、財(cái)稅管控、商業(yè)實(shí)踐等相關(guān)方面均有較好的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，2016年收購德國Ayanda以來，公司逐漸積累了境外制造工廠的管理經(jīng)驗(yàn)，這都為公司順利整合美國Best Formulations提供了良好的能力基礎(chǔ)。

　　2)產(chǎn)品端：公司產(chǎn)品儲(chǔ)備與研發(fā)表現(xiàn)優(yōu)異，打造產(chǎn)品競爭優(yōu)勢。公司強(qiáng)化研發(fā)創(chuàng)新，擁有多項(xiàng)專利及保健食品認(rèn)證，新品轉(zhuǎn)化率高，儲(chǔ)備豐富。公司覆蓋劑型全面，在中美歐布局七大生產(chǎn)研發(fā)基地，隨著軟糖等創(chuàng)新劑型產(chǎn)能逐漸釋放，有望貢獻(xiàn)新增量。

　　3)渠道端：B端依托大客戶一站式服務(wù)，C端線上線下（300959）雙重發(fā)力。1)公司深耕營養(yǎng)健康食品B端，提供一站式服務(wù)，B端渠道較穩(wěn)定。公司為客戶提供從產(chǎn)品線規(guī)劃、產(chǎn)品配方開發(fā)及升級(jí)、產(chǎn)品注冊支持、產(chǎn)品生產(chǎn)與包裝、產(chǎn)品交付及營銷支持的一站式服務(wù)，多年深耕積累，與健合、拜耳、瑪氏、科漢森、西門子、天貓國際等知名企業(yè)建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系。公司的產(chǎn)品和服務(wù)得到了客戶和行業(yè)的高度認(rèn)可。2)C端線下線上雙發(fā)力，跨境電商業(yè)務(wù)助力品牌拓展。公司客戶主要分布于中國、亞太、歐洲和美洲，涵蓋醫(yī)藥企業(yè)、直銷企業(yè)、非直銷品牌企業(yè)、連鎖藥店、現(xiàn)代商超以及在營養(yǎng)健康領(lǐng)域拓展新業(yè)務(wù)的社交電商、食品以及化妝品企業(yè)等各種不同類型和不同經(jīng)營模式的頭部企業(yè)，共同構(gòu)成公司穩(wěn)定且具有高粘度的客戶群。此外，公司大力發(fā)展跨境業(yè)務(wù)，與天貓國際合作深化跨境供應(yīng)鏈創(chuàng)新，為公司C端電商業(yè)務(wù)打造新增長點(diǎn)。

　　3、投資建議：預(yù)計(jì)公司2024/25/26年?duì)I收43.53/51.75/59.45億元，yoy+22%/19%/15%，歸母凈利潤4.07/5.05/5.91億元，同比+45%/24%/17%。我們認(rèn)為公司保健品產(chǎn)品覆蓋全面，并表美國BestFormulations后有望全面整合中美歐供應(yīng)能力，鞏固全球供應(yīng)體系，給予24年20xPE，目標(biāo)市值81億元，目標(biāo)價(jià)為34.5元，首次覆蓋，給予“買入”評級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場需求疲軟、新品市場接受度低、原材料成本激增、匯率波動(dòng)、海外業(yè)務(wù)面臨不確定性風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品質(zhì)量及食品安全管理風(fēng)險(xiǎn)

　　數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，浙商證券（601878）楊驥研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)83.74%，其預(yù)測2024年度歸屬凈利潤為盈利4.03億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為14.81。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有16家機(jī)構(gòu)給出評級(jí)，買入評級(jí)13家，增持評級(jí)3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為33.7。

　　以上內(nèi)容為據(jù)公開信息整理，由智能算法生成，不構(gòu)成投資建議。

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