9月24日，證監會主席吳清在國新辦新聞發布會上官宣后，證監會當天就發布《關于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（簡稱《意見》）。《意見》從服務新質生產力發展、鼓勵產業整合、提高監管包容度、提升交易效率等六方面深化并購重組市場改革。

　　在行業人士看來，《意見》總結過去的經驗，在尊重市場規律基礎上，作出了多項突破性安排，打開了跨行業并購、未盈利并購的空間，同時支持“A并A（即上市公司吸收合并上市公司）”、私募股權創投基金參與并購。在我國經濟轉型升級的背景下，有望激發資本市場新一輪并購浪潮。

　　上海財經大學金融學院教授曹嘯接受《證券日報》記者采訪時表示，《意見》的出臺，不僅僅是為了提升上市公司質量和資本市場的活躍度，其深層邏輯在于通過市場機制的作用，通過供給側改革的方式，促進經濟結構優化和產業升級。這既是對當前經濟形勢下企業需求的響應，也是對未來發展趨勢的預見和引導。

　　有條件放開跨行業并購

　　支持傳統企業轉型升級

　　為了支持上市公司向新質生產力方向轉型升級，《意見》提出，支持運作規范的上市公司圍繞產業轉型升級、尋求第二增長曲線等需求開展符合商業邏輯的跨行業并購，加快向新質生產力轉型步伐。

　　據資訊數據，截至9月25日，A股共5352家上市公司，其中，戰略性新興產業企業1856家，占比34.68%，傳統產業企業占比超過六成。

　　“A股中不少企業有產業升級和發展新質生產力的需求。”中證金融研究院首席經濟學家潘宏勝接受《證券日報》記者采訪時表示，《意見》此舉主要目的是支持運作規范的上市公司圍繞戰略性新興產業、未來產業等提前布局開展合理的跨行業并購，增強自身核心競爭力，提高經營效率和持續盈利能力，優化上市公司行業結構，也有助于推動上市公司努力提升自身價值，為廣大投資者提供更多更好的投資機會和標的。

　　某券商投行人士對《證券日報》記者表示，允許上市公司跨界并購是一個重大突破，同時，其政策導向和資源導向是非常明確的，即向產業升級和新質生產力集聚，屬于有條件的放開，既可以滿足企業轉型升級的需求，也能抑制炒概念和炒市值類的并購重組，保持并購重組市場的健康和活力。

　　對于上市公司而言，跨行業并購亦伴隨挑戰。曹嘯表示，它既提供了多元化和風險分散的機會，也帶來了整合與管理上的難題。上市公司需充分利用不同行業的互補優勢，同時警惕行業間的文化差異和管理復雜性可能帶來的協同效應障礙。

　　鼓勵收購優質未盈利資產

　　上市公司需注意四大問題

　　《意見》對上市公司收購優質未盈利資產做出安排，是另一大突破安排。《意見》提出，支持上市公司結合自身產業發展需要，在不影響持續經營能力并設置中小投資者利益保護相關安排的基礎上，收購有助于補鏈強鏈、提升關鍵技術水平的優質未盈利資產。

　　今年6月份，證監會發布《關于深化科創板改革服務科技創新和新質生產力發展的八條措施》時，支持科創板上市公司收購優質未盈利“硬科技”企業。此后，芯聯集成發布重組預案，擬通過發行股份及支付現金的方式收購未盈利資產芯聯越州剩余72.33%股權。

　　“事實上，其他板塊上市公司在產業鏈上下游特別是特定方面，也有類似的合理需求。”潘宏勝表示，比如，有的上市公司希望優化產業鏈布局，對一些暫時虧損但有知識產權和技術、有市場或研發人才等個性化優勢的企業感興趣，合理收購這些企業可滿足其技術創新、擴大市場份額或降低上下游成本的需求，也能使那些未盈利企業和創新人才獲得更好的市場估值和價值實現。

　　《意見》雖然將收購優質未盈利資產的企業范圍由科創板擴展到所有上市公司，但是，考慮到資本市場投資者結構和風險承受能力，《意見》也明確提出上市公司收購暫時未盈利企業需要滿足一些前提條件。潘宏勝表示，上市公司要合理確定并購范圍和標的，不能影響上市公司整體的持續經營能力，避免盲目擴張和無序競爭；給予市場化的公允定價，做好相關中小投資者保護等措施安排，維護并購市場的良好秩序和生態。

　　“收購未盈利資產既蘊含著潛在的高回報機會，也伴隨著較高的風險。這類資產可能代表著前沿技術或新興市場，具有巨大的增長潛力；但同時也可能面臨市場接受度低、盈利模式不明確等問題。”曹嘯認為，上市公司在收購未盈利資產時，需要注意四方面問題：首要認為是確保所購資產與公司核心業務相契合，具備長期戰略價值；其次，必須對資產的潛在價值與潛在風險進行全面而深入的評估；再者，需仔細考量收購對公司財務穩健性的影響，堅決維護公司的持續經營能力；最后，務必重視中小投資者的權益保護，確保并購全程的信息披露公開透明、公平公正。

　　提升產業集中度

　　“A并A”有望加速

　　近年來，“A并A”保持活躍。今年以來，已經有多單“A并A”案例。如1月份，邁瑞醫療（300760）并購惠泰醫療；7月份，廣東宏大（002683）并購雪峰科技（603227）；8月份，華潤三九（000999）并購天士力（600535）；9月份，中國船舶擬吸收合并中國重工（601989）、國泰君安證券擬換股吸收合并海通證券等。

　　《意見》提出，鼓勵引導頭部上市公司立足主業，加大對產業鏈上市公司的整合。“我國是全球唯一擁有全部工業門類的國家，同時我們也看到，部分產業大而不強、多而不優。”吳清表示，資本市場在支持新興行業發展的同時，也將繼續助力傳統行業通過重組合理提升產業集中度、提升資源配置效率。對于上市公司之間的整合需求，證監會將通過大幅簡化審核程序等方式來給予支持。

　　此次《意見》明確，建立重組簡易審核程序，對上市公司之間吸收合并等2類并購重組精簡審核流程，縮短審核注冊時間。“資本市場本身已經是公開透明的市場，上市公司是受監管的主體，信息高度透明，所以對上市公司之間吸收合并適用簡易審核程序。”業內人士表示。

　　具體來看，對于“A并A”，無需證券交易所并購重組委審議，交易所在2個工作日內受理，受理后5個工作日內出具審核意見，證監會在5個工作日內完成注冊，綜合來看，在12個工作日內完成審核注冊，將大幅縮短審核周期，提高審核效率，支持優質企業通過并購重組提質增效。

　　支持私募參與并購重組

　　促進“募投管退”良性循環

　　為了鼓勵私募基金做耐心資本，《意見》對私募投資基金投資期限與重組取得股份的鎖定期限實施“反向掛鉤”，促進“募投管退”良性循環。具體來看，私募基金投資期限滿5年的，第三方交易中的鎖定期限由12個月縮短為6個月，重組上市中作為中小股東的鎖定期限由24個月縮短為12個月。

　　“借助‘反向掛鉤’等市場化機制，能有效激發私募基金的積極性，促使其形成‘募投管退’的良性循環，進而推動產業整合與創新發展。”曹嘯表示，減少鎖定期確實能有效提升市場流動性，吸引更多長期資金投身于并購重組活動。此舉一方面降低了私募基金的持有成本，激發了其參與并購的熱情；另一方面，也有利于上市公司迅速完成資源整合與戰略調整，從而提高資本市場的運作效率。

　　此外，《意見》還支持私募投資基金以促進產業整合為目的依法收購上市公司。“從國際資本市場來看，私募股權創投基金參與上市公司并購非常普遍，此次《意見》鼓勵私募創投機構參與并購重組，具有重要意義。”上述投行人士表示。

　　曹嘯表示，鼓勵私募基金參與并購重組，實質上是在推動資本的高效配置，提升資本市場的運作效率。私募基金憑借專業的投資能力和豐富的行業經驗，能為并購重組活動提供精準的服務與支撐。

　　整體來看，潘宏勝表示，《意見》有助于活躍并購重組市場，更好發揮資本市場服務實體企業轉型升級的迫切需求，從根本上推動改善和提升上市公司質量，優化國民經濟產業和行業結構，推動經濟高質量發展。

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